我在雪球注冊有八年了，從一個籍籍無名的小散戶，走到今天仗著各位讀者的支持目前也有20多萬粉絲了。好多人叫我老師，大V，其實我一直很清楚自己就是中國股市里上億投資者中的一員。這么多人愿意關注我看我分享的觀點，無非是認可我的分析能力和客觀理性的態度。我自己也深知，寫的每一篇文章，每一個觀點都需要嚴謹求實。

但是，目前雪球社區的氛圍越來越多人玩著先找目標后畫箭靶的套路。比如今天早上，有一個粉絲發了一張截圖給我，問我如何看里面的推演，如下圖1所示。這位也算是最近興業銀行板塊里躥紅的一位，擅長長篇大論給興業銀行唱贊歌，經常搞一些看似高深的東西吹捧，比如圖中說的“這段內生增長的模型，雪球沒幾個能看懂的。”

圖1

我拿了圖看了5分鐘，在紙上畫了畫，就知道這個推導有致命的問題，治學如此不嚴謹的學生真不知道是哪所大學教出來的。我都替他老師感到害臊，就是個小學應用題的水平，連奧數都算不上都敢大言不慚地吹牛。他寫的東西不僅我能看懂還能指出他寫的問題在哪里。前幾天剛寫了關于ROE和凈利潤增速的文章，今天正好拿這個做個反面案例，讓大家學習一下。

開始之前，首先要聲明一下，這位原文中將內生性增長強行曲解成保持PEG=1,完全是對概念的惡意篡改，屬于典型的為了夾帶私貨偷換概念。關于內生性增長的討論，我在《看透銀行：銀行股投資從入門到精通》中有詳細的闡述，這里就不再贅述了。我們這里只針對他寫的招行無法保持PEG=1這個子論點進行批駁。

他文中用得“1+ROE*0.67=1+13%”這個誹謗招行無法保持超過13%增速的式子是怎么來的呢？我們回到問題的本質，他無非就是在用ROE和凈利潤增速做文章，實際上他用的模型和公式就是如下表1所列的錯誤模型：

表1

根據這個模型凈利潤增速=R*0.67（分紅率=33%），帶入凈利潤增速=13%，求解一元一次方程得到R=19.4%。這個就是小學生應用題的水平，讀者看起來似乎沒問題啊。于是，一定會有讀者拿出招行最近幾年的ROE數據跟我說，你看招行的ROE這幾年都只有16%多一點，根本達不到19.4%，所以招行的增速沒法達到13%。

這就是原帖給無知群眾挖坑的地方，他故意混淆視聽偷換了1個概念和做了1個錯誤假設，就把大家帶到溝里去了：

偷換概念：期初ROE和ROAE

在表1中的模型用的是期初ROE，所謂期初ROE=當年凈利潤/年初凈資產。但是，招行的報表中公布的是ROAE=當年凈利潤/全年加權平均凈資產。一般全年加權凈資產要大于年初凈資產，所以ROAE一般小于期初ROE。以2020年年報為例，招行的ROAE=15.73%，期初ROE=15.92%。

錯誤假設：ROE不變

可以看到在表1的錯誤模型中，有一個暗藏的錯誤假設就是ROE不變，這個就完全是扯淡了，因為ROE任何相連兩年都不能是不變的。那么經過糾正后的模型應該如表2所示：

表2

凈利潤增速=（R1+0.67*R0*R1-R0）/R0，根據招商銀行2020年年報可以計算出R0=15.92%（2020年期初ROE）,帶入公式可以得到方程：

R1+0.67*0.1592*R1-0.1592=13%*0.1592

R1*1.106664=0.180009

R1=16.27%

可以看到今年招行要想保持13%的凈利潤增速只需要保持16.27%的期初ROE。招商銀行2019年的期初ROE為17.19%，所以保持13%的增速對于招行根本毫無難度。如果招行的期初ROE水平能夠恢復到2019年的水平，今年的凈利潤增速應該可以做到：2021年凈利潤增速=（0.1719+0.67*0.1719*0.1592-0.1592）/0.1592=19.49%

通過上面的分析，讀者就可以看出原文作者是利用何種手段抹黑招行的。如果原文作者此處是無心之錯，那只能說明他學藝不精，喜歡自吹自擂。如果是故意而為，那么這種顛倒黑白的寫手人人得而誅之。